El banco central de Europa tiene que cumplir su promesa de contar con una nueva herramienta política, amplia y legalmente viable, para proteger a los países periféricos del aumento excesivo de los costes de endeudamiento.
En este sentido, el Banco Central Europeo (BCE) ha celebrado hoy una reunión de urgencia y ha anunciado que "...acelerará la finalización del diseño de un nuevo instrumento antifragmentación...". Esto se produce tras una mala reacción del mercado a la reunión de política monetaria del Consejo de Gobierno de la semana pasada.
El BCE se encuentra en una situación incómoda e inestable. Necesita subir los tipos de interés, pero al mismo tiempo proteger a la periferia de un aumento excesivo de los costes de endeudamiento que acabará empeorando sus finanzas públicas.
La nueva herramienta política es clave
La preocupación por el endeudamiento de los gobiernos periféricos, como Italia, ha provocado un aumento del coste de los préstamos para estos gobiernos en comparación con los países centrales, como Alemania. En el pasado, esto ha desencadenado crisis de deuda, algo que el BCE intenta evitar al embarcarse en una senda de endurecimiento de la política monetaria.
En la reunión de hoy, el BCE ha reafirmado su plan, establecido la semana pasada, de utilizar sus activos en el marco del programa de compras de emergencia (PEPP) para evitar que los diferenciales sigan aumentando. Esto se basa en la liberación de capital de los activos que vencen, antes de que se "reinviertan" en bonos soberanos de países periféricos.
Azad Zangana, economista y estratega europeo senior de Schroders, afirma:
"Sabemos que el tamaño total del PEPP (pandemic emergency purchase programme) es de unos 1,7 billones de euros, aunque el vencimiento medio de los activos es de poco más de siete años y medio. El BCE no está compartiendo información sobre qué activos se mantienen exactamente, y como resultado, no hay ninguna indicación de qué cantidad del fondo estará disponible para que el BCE lo utilice a corto plazo. En cualquier caso, el PEPP es demasiado limitado para ser una herramienta eficaz para detener la pérdida de confianza del mercado. Una nueva herramienta de política prometida, posiblemente en forma de un nuevo y gran fondo, sería útil, pero es probable que el BCE se enfrente a importantes desafíos legales para ponerla en marcha. El BCE no debe participar en la "financiación monetaria", que implica el uso de la política monetaria para subvencionar el gasto público.
A pesar de sus esfuerzos por disfrazar las preocupaciones del mercado sobre la solvencia de algunos países como si estuvieran relacionadas con la pandemia, tendrá que ser mucho más creativo en sus esfuerzos. El argumento que el BCE ha utilizado en el pasado es que la "fragmentación", denominada por los inversores profesionales "selección" o "discriminación", podría provocar una crisis de la deuda. Esto, a su vez, crearía un entorno deflacionario a través de una posible recesión. Sin embargo, con la inflación en máximos de varias décadas y el BCE intentando subir los tipos de interés en los próximos meses, utilizar los riesgos de deflación como argumento carece de credibilidad.
Además, la introducción del PEPP en respuesta a la pandemia tuvo sentido en su momento, pero no hay pruebas de que la respuesta de los gobiernos durante este periodo haya empeorado la percepción del mercado de los mercados periféricos en relación con el periodo anterior. La culpa la tiene una combinación de mala gestión de las finanzas públicas y de las economías, y según las leyes actuales, el BCE no debería utilizar sus herramientas para subvencionar a estos gobiernos, ni castigar a aquellos con mejores resultados (mediante la venta de activos) por sus políticas más prudentes.
Sin embargo, los comentaristas más moderados argumentarán que, sin una unión fiscal, el BCE debe ser el prestamista de último recurso para estos países, o arriesgarse a que abandonen la unión monetaria. En este sentido, Italia supone un gran riesgo para la unión monetaria.
Hasta ahora, el anuncio del BCE está funcionando en el sentido de que los diferenciales se han reducido tras el anuncio. Ahora tiene que cumplir rápidamente su promesa de poner en marcha un nuevo instrumento, amplio y legalmente viable, si quiere evitar otra crisis de la deuda".
James Ringer, gestor de renta fija de Schroders, afirma:
"El anuncio de hoy es un paso en la dirección correcta, pero no cumple con las expectativas de una aplicación inmediata de una herramienta antifragmentación.
El BCE ha hecho referencia al uso de las reinversiones del PEPP para dirigir las compras hacia un país en lugar de otro muchas veces en el pasado y esto se confirmó de nuevo en el discurso de Schnabel de anoche, así que no es nada nuevo.
Lo que sí es nuevo es la mención del nuevo instrumento antifragmentación, pero éste aún debe ser ultimado antes de que pueda ser aprobado por el Consejo de Gobierno.
En resumen, parece que los diferenciales periféricos y los rendimientos "all-in" habían alcanzado el punto en el que el BCE necesitaba reafirmar su compromiso de apoyar estos mercados. Sin embargo, el plan de reinversión no es nada nuevo y está por ver la rapidez con la que se puede poner en marcha el instrumento antifragmentación.
Esperamos que las noticias de hoy proporcionen un alivio temporal y, en última instancia, limiten hasta dónde pueden llegar los diferenciales del BTP-Bund (bono soberano italiano vs bono alemán), pero creemos que el mercado seguirá desafiando al BCE y empujará esos diferenciales de nuevo hacia los recientes máximos del rango".
